【农林牧渔-研报】农业热点专题之四：解码白鸡周期-20210419-东方证券-15页.pdf
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农业行业 解码白鸡周期 农业热点专题之四 Table_BaseInfo 核心观点 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 繁育：三代次，两整年 国家/地区 中国 现代化商品肉鸡生产必须经过从育种→祖代肉种鸡繁育生产→父母代肉种 行业 农业行业 报告发布日期 2021 年04 月19 日 鸡繁育生产→商品肉鸡饲养的过程。1 ）祖代雏鸡→父母代雏鸡：扩繁系数 1:50 ，最短育成时间近7 个月。2 ）父母代雏鸡→商品代雏鸡：扩繁系数1:100 ， 最短育成时间7 个月。3 ）生产弹性：各代次生产可能应下游利润波动而引 行业表现 致提前淘汰或强制换羽，进而加速产能出清或延长产能利用。 代次推演：揭示2021Q2 或现商品代拐点 1 ）后备祖代存栏量对应滞后2Q 父母代鸡苗销量，2020Q1 后备祖代种鸡 平均存栏量冲击 66.45 万套后出现向下拐点，对应 2020Q3 父母代鸡苗销 售量出现拐点；2 ）父母代鸡苗销量对应 3Q 商品代鸡苗销量，2020Q3 父 母代鸡苗销售量冲击1590 万套高位后逐步下行，预示着2021Q2 后商品代 鸡苗或持续下降。 推演变数：白鸡需求的短期变化与长期增长 资料来源：WIND、东方证券研究所 1 ）短期看，白羽肉鸡的消费具备季节性特征。从2016-2020 年白羽肉鸡价 深 格变化中能够准确的看出，白鸡价格大概率在3-4 月、8-9 月、11-次年 1 月处于 证券分析师 张斌梅 度 景气阶段，分别对应3 次备货期。2 ）长期看，白羽肉鸡的消费具备持续成 0216090 长趋势。我国主猪肉人均消费量高于世界近4.5 倍，白羽肉鸡人均消费量不 报 zhangbinmei@ 足世界1/2 ，未来增量空间潜力巨大。3 ）替代看，猪肉与鸡有替代性。 告 2019-2020 年的高猪价明显助涨了白羽肉鸡的消费。2020 年白羽鸡肉表观 执业证书编号：S02 消费量为1130.9 万吨，同比增幅24.4% ，而白羽鸡肉产量977.3 万吨，同 比增幅17.6% ，消费增速明显高于生产增速。 投资建议与投资标的 根据产能推演和需求季节性分析，我们大家都认为 2021Q2 或可见白鸡底部向上 拐点，同时，在白鸡长期消费景气判断下，我们看好白羽肉鸡企业销量持续 增加。关注白羽肉鸡养殖及深加工龙头圣农发展(002299 ，未评级)、养殖及 屠宰龙头禾丰股份(603609 ，买入)以及 C 端鸡肉食品有突出贡献的公司凤祥股份 (09977 ，未评级)。 风险提示 原材料价格波动、发生鸡类疫病、消费需求下滑超预期。 【 行 业 · 相关报告 证 关注转基因转育品种审定进程：农业热点专 2021-03-14 券 研 题之三 究 波动中上行：农业热点专题之二 2021-02-07 报 关注大宗农产品价格高景气：农业热点专题 2021-01-06 告 之一 】 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业未来的发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司有几率存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 目 录 繁育：三代次，两整年4 祖代环节：扩繁系数1:504 父母代环节：扩繁系数1:100 6 推演：产能决定供给中枢，生产存在弹性7 代次推演：揭示2021Q2 或现商品代拐点8 生产弹性：产能变换的延长或加速9 提前淘汰：加速产能出清 9 强制换羽：延长产能利用 10 推演变数：白鸡需求的短期变化与长期增长 11 投资建议 12 风险提示 13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图表目录 图1 ：2005、2019、2020 年全国自带白羽肉雏鸡品种分布4 图2 ：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育过程5 图3 ：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育时间5 图4 ：祖代白羽肉雏鸡更新数量6 图5 ：祖代环节盈利水平偏薄6 图6 ：父母代雏鸡育成商品代繁育时间6 图7 ：父母代白羽肉雏鸡销售数量7 图8 ：父母代环节利润波动剧烈7 图9 ：祖代雏鸡育成至商品代毛鸡全过程7 图10 ：白羽肉种鸡产蛋在32 周龄达到生产高峰8 图11 ：后备祖代鸡平均存栏量与2 个季度后父母代鸡苗销售量对应关系8 图12 ：父母代鸡苗销量与2 个季度后商品代鸡苗销售量对应关系9 图13 ：祖代更新量对应2 年后商品代出栏量9 图14 ：父母代环节盈利水平影响父母代销量9 图15 ：2017 年1 月强制换羽效益显现10 图16 ：2017 年12 月后商品代鸡苗先降后升10 图17 ：白羽肉鸡主产区平均价月度趋势 11 图18 ：白羽肉鸡产品主产区平均价月度趋势 11 图19 ：中国与世界主要动物蛋白人均消费量（公斤/人/08 年）12 图20 ：白羽肉鸡价格与生猪价格共振12 图21 ：2020 年白羽鸡肉表观消费量同比增长24.4%、产量同比增长17.6% 12 表1 ：祖代鸡和父母代鸡强制换羽增产测算10 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 繁育：三代次，两整年 白羽肉鸡产业从纯系原种鸡繁育开始，经过品系之间的杂交育种，可以生产出具有最好的杂交优势 和遗传潜力的商品肉鸡。随着生物繁衍的代际进程，肉鸡产业形成了包括纯系原种鸡、曾祖代肉种 鸡、祖代肉种鸡、父母代肉种鸡、商品肉鸡和鸡肉产品的系统产业链条。 祖代环节：扩繁系数1:50 现代化商品肉鸡生产必须经过从育种→祖代肉种鸡繁育生产→父母代肉种鸡繁育生产→商品肉鸡 饲养的过程，其中祖代肉种鸡繁育生产的全部过程兼有选育和扩繁生产的双重任务，是其中必不可少的环 节。 目前国内祖代白羽肉雏鸡主要从国外引进，2019 年圣农集团成功培育出新世代原种鸡SZ901 突破 了国内白羽肉鸡祖代鸡的进口垄断。从品系来看，2020 年AA+ 、科宝艾维茵仍占据主要市场，占 比达37.34%、32.46%。 图1：2005、2019、2020 年全国自带白羽肉雏鸡品种分布 2005年 2019年 2020年 AA+ 科宝艾维茵 哈伯德 罗斯308 圣泽901 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 进口的祖代肉种鸡品种有A ♂（公）、B ♀（母）、C ♂（公）、D ♀（母）四个系，每个系的种鸡 只有一个性别，每100 只D 系母鸡配套26.5 只C 系公鸡，35 只B 系母鸡和10.5 只A 系公鸡。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图2 ：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育过程 数据来源：益生股份招股说明书、东方证券研究所 祖代雏鸡→父母代雏鸡：扩繁系数1:50 ，最短育成时间近7 个月。祖代雏鸡在育雏期（1-6 周）、 育成期（7-24 周）称为后备祖代种鸡，此后进入产蛋期（25-66 周）称为在产祖代种鸡。在产蛋期 生产的种蛋在孵化到第19 天时出雏，在21 天雏鸡出壳完毕后，进行种鸡的鉴别，挑选C 系公鸡 和D 系母鸡后代中的母鸡，挑选A 系公鸡和B 系母鸡后代中的公鸡，并按100 只C ×D 母鸡和15 只A ×B 公鸡配套，即为100 套父母代肉种鸡。 图3 ：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育时间 数据来源：益生股份招股说明书、东方证券研究所 更新量是观测祖代环节的重要指标，祖代环节整体利润偏薄。2005 年以来，国内祖代白羽肉雏鸡 更新量经历了“先增后减再增”3 个阶段，2020 年国内祖代白羽肉雏鸡更新量为100.28 万套，同 比减少18.0% ，处于供需平衡水平。从盈利能力来看，近6 年祖代环节的盈利水平平均为0.22/只 出栏商品鸡，相对于父母代环节盈利偏薄，但除15 年外，保持了持续的盈利能力。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图4 ：祖代白羽肉雏鸡更新数量 图5 ：祖代环节盈利水平偏薄 祖代白羽肉雏鸡更新数量 祖代 父母代 万套 200 5 元/只出栏商品鸡 154.16 4 150 祖代场为扩大市占率 全环节亏损严 122.34 持续加大引种量 重 3 盈利恢复 100 2 64.86 引种加量 1 50 0 0 -1 2015 2016 2017 2018 2019 2020 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 父母代环节：扩繁系数1:100 父母代雏鸡→商品代雏鸡：扩繁系数 1:100 ，最短育成时间7 个月。1 日龄父母代肉种雏鸡按每 100 只母鸡配套15 只公鸡饲养，经过育雏期（1-6 周）和育成期（7-24 周）后进入产蛋期（25-66 周）。在产蛋期生产的种蛋在孵化到第 19 天时出雏，在21 天雏鸡出壳完毕后。商品肉雏鸡出售 给商品肉鸡场和饲养户，养成的商品肉鸡进入屠宰场宰杀加工，成为市场上的鸡肉消费品。 图6 ：父母代雏鸡育成商品代繁育时间 数据来源：益生股份招股说明书、东方证券研究所 销售量和存栏量是观测祖代环节的重要指标，父母代环节利润波动剧烈。父母代销量的变化承接上 游祖代的更新量变化（不考虑提前淘汰和强制换羽），2020 年国内父母代白羽肉雏鸡销量为 6007.07 万套，同比增长24.3% ，2019 年前端高企引种量向下游释放。从盈利能力来看，近6 年 祖代环节的盈利水平平均为0.78 元/只出栏商品鸡，2019 年达到高点4.27 元，2020 年供应过剩， 亏损0.36 元。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图7 ：父母代白羽肉雏鸡销售数量 图8 ：父母代环节利润波动剧烈 父母代白羽肉雏鸡年销售量 YoY 父母代 商品养殖 万套 7000 30% 5 元/只出栏商品鸡 6000 20% 4 5000 10% 3 4000 0% 2 3000 -10% 1 2000 1000 -20% 0 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0 -30% -1 020 -2 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 推演：产能决定供给中枢，生产存在弹性 综合上述两个环节，从第一只祖代鸡到第一只商品代毛鸡合计育成时间约为15 个月（60 周），从 最后一只祖代鸡到最后一只商品代毛鸡合计育成时间约为36 个月（144 周）。 图9 ：祖代雏鸡育成至商品代毛鸡全过程 数据来源：益生股份招股说明书、东方证券研究所 白羽肉种鸡产蛋具有高峰集聚的过程，通常在32 周龄才可以做到正常生产高峰，因此种鸡变化通常 表现为在8-9 个月下一个代次的变化。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图10：白羽肉种鸡产蛋在32 周龄达到生产高峰 % 日总产蛋率-左轴 入舍母鸡产蛋总数-右轴 90 200 80 70 150 60 50 100 40 30 20 50 10 0 0 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 65 周龄 数据来源： 《爱拔益加父母代种鸡的饲养管理》（徐肖梅，1988 ）、东方证券研究所 代次推演：揭示2021Q2 或现商品代拐点 后备祖代存栏量对应滞后2Q 父母代鸡苗销量。在育雏期和育成期的祖代雏鸡均视作后备祖代，从 库存角度看，假设后备祖代平均存栏期为 3 个月，则后备祖代存栏对应约 6 个月后的父母代鸡苗 出栏（3 个月转在产+2 个月产蛋高峰+3 周孵化）。我们得知，后备祖代存栏量与2 个季度后的父 母代鸡苗具有较高的相关性。 图11：后备祖代鸡平均存栏量与2 个季度后父母代鸡苗销售量对应关系 后备祖代种鸡存栏量-左轴 滞后2Q父母代鸡苗销售量（外销+ 自用）-右轴 万套 万套 70 1800 60 1600 1400 50 1200 40 1000 30 800 600 20 400 10 200 0 0 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 父母代鸡苗销量对应3Q 商品代鸡苗销量。父母代鸡苗对应约9 个月后的商品代鸡苗销量（6 个月 育成+2 个月产蛋高峰+3 周孵化）。我们得知，父母代鸡苗销量与3 个季度后的商品代鸡苗具有较 高的相关性。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图12：父母代鸡苗销量与2 个季度后商品代鸡苗销售量对应关系 父母代鸡苗销售量（外销+ 自用）-左轴 滞后3Q商品代鸡苗销售量-右轴 1700 85000 1500 80000 75000 1300 70000 1100 65000 900 60000 700 55000 500 50000 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 代际推演预示2021Q2 后商品代鸡苗或持续下降。2020Q1 后备祖代种鸡平均存栏量冲击66.45 万 套后出现向下拐点，对应2020Q3 父母代鸡苗销售量出现拐点，预示着2021Q2 后商品代鸡苗或 持续下降。 生产弹性：产能变换的延长或加速 提前淘汰：加速产能出清 传导链条受利润波动影响有几率发生断裂。以2013 年为例，2013 祖代白羽肉雏鸡更新数量154.16 万套，同比增长 11.5% ，达到历史高位，而2 年后对应的白羽肉鸡出栏量 42.8 亿只，同比下降 6.1%。向上推演来看，2014 年行业父母代每套亏损 9.09 元，在利润驱动下，父母代当年销量同 比减少16% ，说明上游高企产能出现提前淘汰。 图13：祖代更新量对应2 年后商品代出栏量 图14：父母代环节盈利水平影响父母代销量 祖代更新量-左轴 滞后2年商品代出栏量-右轴 父母代销量增速-左轴 父母代环节盈利-右轴 200 万套万套 亿只 50 30% 元/只出栏 6 商品鸡 20% 4 150 45 10% 2 100 40 0% 0 50 -10% -2 0 35 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -20% -4 2015 2016 2017 2018 2019 2020 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 强制换羽：延长产能利用 强制换羽延长产蛋期30 周，提升产能超15%。在正常的繁育周期下，各代次种鸡在66 周龄淘汰， 但当种鸡供应不足时，则可以在产蛋期人为地给鸡施加一些应激因素，使其延长产蛋期。通常在种 鸡的60 周龄实施强制换羽，经过10 周停产期后再次进入在产状态，增加产蛋期30 周，第二产蛋 期约为第一产蛋期85%。我们测算，强制换羽后，单位产能将增加15.5%。 表1：祖代鸡和父母代鸡强制换羽增产测算 祖代 父母代 正常产能（套、羽） 50.00 100.00 正常繁育周期（周） 66.00 66.00 单位产能（套、羽/周） 0.76 1.52 强制换羽期产能（套、羽） 42.50 85.00 强制换羽后产能（套、羽） 87.50 175.00 强制换羽后繁育周期（周） 100.00 100.00 单位产能（套、羽/周） 0.88 1.75 提升幅度 15.5% 15.5% 数据来源：东方证券研究所测算 在2017 年初和2018 年，出现父母代鸡苗供应量在低位，而10 个月后商品代鸡苗在高位的情况， 说明行业内出现了强制换羽。从价格端来看，2017 年 1-2 月，父母代鸡苗销售价格较高，反映行 业内种鸡供应紧缺，强制换羽先停产 10 周，对应2017 年9 月~2017 年 12 月左右商品代鸡苗供 应量下降，随后复产30 周（10.5 个月）商品代鸡苗供应量释放。 图15：2017 年1 月强制换羽信号显现 图16：2017 年12 月后商品代鸡苗先降后升 父母代鸡苗价格 10个月前父母代鸡苗供应量-左轴 元/套 商品代鸡苗供应量-右轴 100 万套 万只 700 35000 80 600 30000 60 500 25000 40 400 20000 20 300 15000 0 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 200 10000 2017 2018 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 数据来源：中国畜牧业协会、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 提前淘汰在在产和育成环节均有发生的可能，而强制换羽发生在在产环节。 对于祖代来说，后备祖代存栏量是更好的前瞻指标。提前淘汰和强制换羽会直接影响当期全 链条的产能，因此直接从引种量判断未来的供给变化会出现偏差，但后备祖代存栏量可以同 时反映育成环节的淘汰和强制换羽转入的种鸡，因此能较好的对应未来的供给变化。 对于父母代来说，父母代鸡苗销量是更好的前瞻指标。由于传导周期较短，且提前淘汰和强 制换羽均会直接影响当期白鸡供应量，从而使存栏量判断未来的供给变化会出现偏差，因此 用较前端的销售量可以较好的对应未来商品代的供给变化。 推演变数：白鸡需求的短期变化与长期增长 从短期来看，白羽肉鸡的消费具备季节性特征。从2016-2020 年白羽肉鸡价格变化中能够准确的看出， 白鸡价格大概率在3-4 月、8-9 月、11-次年1 月处于景气阶段，分别对应着年后开学/开工备货、 暑期后开学及国庆备货和节前备货。 图17：白羽肉鸡主产区平均价月度趋势 图18：白羽肉鸡产品主产区平均价月度趋势 元/公斤 2016 2017 2018 2016 2017 2018 14 2019 2020 2021 2019 2020 2021 12 16 10 14 8 12 6 10 4 8 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 数据来源：博亚和讯、东方证券研究所 数据来源：博亚和讯、东方证券研究所 从长久来看，白羽肉鸡的消费具备持续成长趋势。我们在《白羽肉鸡：从单一养殖走向深加工时代 ——2020 年12 月农业月度谈》指出，国内白羽肉鸡产业正不断向深加工转型，白羽肉鸡消费有望 在便捷、轻食的消费新业态登上新的台阶。根据白羽肉鸡联盟数据，我国主要动物蛋白消费结构与 世界存在很明显差异，猪肉人均消费量高于世界近4.5 倍，白羽肉鸡人均消费量不足世界1/2 ，未来 增量空间潜力巨大。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 HeaderTable_TypeTitle 解码白鸡周期 农业行业深度报告 —— 图19：中国与世界主要动物蛋白人均消费量（公斤/人/08 年） 中国 世界 公斤/人/08年 45 40.74 40 35 30 25 18.15 20 14.88 15 9.09 7.41 7.52 10 5 2.9 3.33 5 0.33 0 白羽肉鸡 肉鸭 土鸡 蛋 猪 数据来源：白羽肉鸡联盟、东方证券研究所 从替代来看，猪肉与鸡肉的终端消费触及度相似，两者具有替代性。2019-2020 年的高猪价明显助 涨了白羽肉鸡的消费。我们测算，2020 年白羽鸡肉表观消费量为1130.9 万吨，同比增幅24.4% ， 而白羽鸡肉产量977.3 万吨，同比增幅17.6% ，消费增速明显高于生产增速。2021 年生猪产能虽 持续恢复，但仍难恢复至常年水平，鸡肉替代性消费诉求仍在。 图20 ：白羽肉鸡价格与生猪价格共振
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