目 录 繁育：三代次，两整年 4 祖代环节：扩繁系数 1:50 4 父母代环节：扩繁系数 1:100 6 推演：产能决定供给中枢，生产存在弹性 7 代次推演：揭示 2021Q2 或现商品代拐点 8 生产弹性：产能变换的延长或加速 9 提前淘汰：加速产能出清 9 强制换羽：延长产能利用 10 推演变数：白鸡需求的短期变化与长期增长 11 投资建议 12 风险提示 13 图表目录 图 1：2005、2019、2020 年全国自带白羽肉雏鸡品种分布 4 图 2：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育过程 5 图 3：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育时间 5 图 4：祖代白羽肉雏鸡更新数量 6 图 5：祖代环节盈利水平偏薄 6 图 6：父母代雏鸡育成商品代繁育时间 6 图 7：父母代白羽肉雏鸡销售数量 7 图 8：父母代环节利润波动剧烈 7 图 9：祖代雏鸡育成至商品代毛鸡全过程 7 图 10：白羽肉种鸡产蛋在 32 周龄达到生产高峰 8 图 11：后备祖代鸡平均存栏量与 2 个季度后父母代鸡苗销售量对应关系 8 图 12：父母代鸡苗销量与 2 个季度后商品代鸡苗销售量对应关系 9 图 13：祖代更新量对应 2 年后商品代出栏量 9 图 14：父母代环节盈利水平影响父母代销量 9 图 15：2017 年 1 月强制换羽效益显现 10 图 16：2017 年 12 月后商品代鸡苗先降后升 10 图 17：白羽肉鸡主产区平均价月度趋势 11 图 18：白羽肉鸡产品主产区平均价月度趋势 11 图 19：中国与世界主要动物蛋白人均消费量（公斤/人/08 年） 12 图 20：白羽肉鸡价格与生猪价格共振 12 图 21：2020 年白羽鸡肉表观消费量同比增长 24.4%、产量同比增长 17.6% 12 表 1：祖代鸡和父母代鸡强制换羽增产测算 10 繁育：三代次，两整年 白羽肉鸡产业从纯系原种鸡繁育开始，经过品系之间的杂交育种，可以生产出具有最好的杂交优势和遗传潜力的商品肉鸡。随着生物繁衍的代际进程，肉鸡产业形成了包括纯系原种鸡、曾祖代肉种鸡、祖代肉种鸡、父母代肉种鸡、商品肉鸡和鸡肉产品的系统产业链条。 祖代环节：扩繁系数 1:50 现代化商品肉鸡生产必须经过从育种→祖代肉种鸡繁育生产→父母代肉种鸡繁育生产→商品肉鸡饲养的过程，其中祖代肉种鸡繁育生产的全部过程兼有选育和扩繁生产的双重任务，是其中必不可少的环节。 目前国内祖代白羽肉雏鸡主要从国外引进，2019 年圣农集团成功培育出新世代原种鸡 SZ901 突破了国内白羽肉鸡祖代鸡的进口垄断。从品系来看，2020 年 AA+、科宝艾维茵仍占据主要市场，占比达 37.34%、32.46%。 图 1：2005、2019、2020 年全国自带白羽肉雏鸡品种分布 2005年 2019年 2020年 AA+ 科宝艾维茵 哈伯德 罗斯308 圣泽901 数据来源：中国畜牧业协会、 进口的祖代肉种鸡品种有 A♂（公）、B♀（母）、C♂（公）、D♀（母）四个系，每个系的种鸡只有一个性别，每 100 只 D 系母鸡配套 26.5 只 C 系公鸡，35 只 B 系母鸡和 10.5 只 A 系公鸡。 图 2：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育过程 数据来源：益生股份招股说明书、 祖代雏鸡→父母代雏鸡：扩繁系数 1:50，最短育成时间近 7 个月。祖代雏鸡在育雏期（1-6 周）、育成期（7-24 周）称为后备祖代种鸡，此后进入产蛋期（25-66 周）称为在产祖代种鸡。在产蛋期生产的种蛋在孵化到第 19 天时出雏，在 21 天雏鸡出壳完毕后，进行种鸡的鉴别，挑选 C 系公鸡和 D 系母鸡后代中的母鸡，挑选 A 系公鸡和 B 系母鸡后代中的公鸡，并按 100 只 C×D 母鸡和 15只 A×B 公鸡配套，即为 100 套父母代肉种鸡。 图 3：祖代雏鸡育成父母代雏鸡繁育时间 数据来源：益生股份招股说明书、 更新量是观测祖代环节的重要指标，祖代环节整体利润偏薄。2005 年以来，国内祖代白羽肉雏鸡更新量经历了“先增后减再增”3 个阶段，2020 年国内祖代白羽肉雏鸡更新量为 100.28 万套，同比减少 18.0%，处于供需平衡水平。从盈利能力来看，近 6 年祖代环节的盈利水平平均为 0.22/只出栏商品鸡，相对于父母代环节盈利偏薄，但除 15 年外，保持了持续的盈利能力。 图 4：祖代白羽肉雏鸡更新数量 图 5：祖代环节盈利水平偏薄 万套 154.16 154.16 祖代场为扩大市占率 全环节亏损严 122.34 持续加大引种量 重 盈利恢复 64.86引种加量 150 100 50 20 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 祖代白羽肉雏鸡更新数量 祖代 父母代 元/只出栏商品鸡2 元/只出栏商品鸡 2015 2016 2017 2018 2019 2020 4 3 2 1 0 -1 -2 数据来源：中国畜牧业协会、 数据来源：中国畜牧业协会、 父母代环节：扩繁系数 1:100 父母代雏鸡→商品代雏鸡：扩繁系数 1:100，最短育成时间 7 个月。1 日龄父母代肉种雏鸡按每 100 只母鸡配套 15 只公鸡饲养，经过育雏期（1-6 周）和育成期（7-24 周）后进入产蛋期（25-66 周）。在产蛋期生产的种蛋在孵化到第 19 天时出雏，在 21 天雏鸡出壳完毕后。商品肉雏鸡出售给商品肉鸡场和饲养户，养成的商品肉鸡进入屠宰场宰杀加工，成为市场上的鸡肉消费品。 图 6：父母代雏鸡育成商品代繁育时间 数据来源：益生股份招股说明书、 销售量和存栏量是观测祖代环节的重要指标，父母代环节利润波动剧烈。父母代销量的变化承接上游祖代的更新量变化（不考虑提前淘汰和强制换羽）， 2020 年国内父母代白羽肉雏鸡销量为 6007.07 万套，同比增长 24.3%，2019 年前端高企引种量向下游释放。从盈利能力来看，近 6 年祖代环节的盈利水平平均为 0.78 元/只出栏商品鸡，2019 年达到高点 4.27 元，2020 年供应过剩，亏损 0.36 元。 图 7：父母代白羽肉雏鸡销售数量 图 8：父母代环节利润波动剧烈 万套 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 父母代白羽肉雏鸡年销售量 YoY 020  30% 5 20% 4 10% 3 0% 2 -10% 1 -20% 0 -30% -1 -2 父母代 商品养殖 元/只出栏商品鸡2015 2016 2017 20 元/只出栏商品鸡 2015 2016 2017 2018 2019 2020 推演：产能决定供给中枢，生产存在弹性 综合上述两个环节，从第一只祖代鸡到第一只商品代毛鸡合计育成时间约为 15 个月（60 周），从最后一只祖代鸡到最后一只商品代毛鸡合计育成时间约为 36 个月（144 周）。 图 9：祖代雏鸡育成至商品代毛鸡全过程 数据来源：益生股份招股说明书、 白羽肉种鸡产蛋具有高峰集聚的过程，通常在 32 周龄才可以做到正常生产高峰，因此种鸡变化通常 表现为在 8-9 个月下一个代次的变化。 图 10：白羽肉种鸡产蛋在 32 周龄达到生产高峰 % 日总产蛋率-左轴 入舍母鸡产蛋总数-右轴 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 65 周龄  200 150 100 50 0 数据来源：《爱拔益加父母代种鸡的饲养管理》（徐肖梅，1988）、 代次推演：揭示 2021Q2 或现商品代拐点 后备祖代存栏量对应滞后 2Q 父母代鸡苗销量。在育雏期和育成期的祖代雏鸡均视作后备祖代，从库存角度看，假设后备祖代平均存栏期为 3 个月，则后备祖代存栏对应约 6 个月后的父母代鸡苗出栏（3 个月转在产+2 个月产蛋高峰+3 周孵化）。我们得知，后备祖代存栏量与 2 个季度后的父母代鸡苗具有较高的相关性。 图 11：后备祖代鸡平均存栏量与 2 个季度后父母代鸡苗销售量对应关系 后备祖代种鸡存栏量-左轴 滞后2Q父母代鸡苗销售量（外销+自用）-右轴 万套万套70 180 万套 万套 60 1600 1400 50 1200 40 1000 30 800 20 600 400 10 200 0 0 数据来源：中国畜牧业协会、 父母代鸡苗销量对应 3Q 商品代鸡苗销量。父母代鸡苗对应约 9 个月后的商品代鸡苗销量（6 个月育成+2 个月产蛋高峰+3 周孵化）。我们得知，父母代鸡苗销量与 3 个季度后的商品代鸡苗具有较高的相关性。 图 12：父母代鸡苗销量与 2 个季度后商品代鸡苗销售量对应关系 父母代鸡苗销售量（外销+自用）-左轴 滞后3Q商品代鸡苗销售量-右轴 1700 1500 1300 1100 900 700 500  85000 80000 75000 70000 65000 60000 55000 50000 数据来源：中国畜牧业协会、 代际推演预示 2021Q2 后商品代鸡苗或持续下降。2020Q1 后备祖代种鸡平均存栏量冲击 66.45 万套后出现向下拐点，对应 2020Q3 父母代鸡苗销售量出现拐点，预示着 2021Q2 后商品代鸡苗或持续下降。 生产弹性：产能变换的延长或加速 提前淘汰：加速产能出清 传导链条受利润波动影响有几率发生断裂。以 2013 年为例，2013 祖代白羽肉雏鸡更新数量 154.16 万套，同比增长 11.5%，达到历史高位，而 2 年后对应的白羽肉鸡出栏量 42.8 亿只，同比下降 6.1%。向上推演来看，2014 年行业父母代每套亏损 9.09 元，在利润驱动下，父母代当年销量同比减少 16%，说明上游高企产能出现提前淘汰。 图 13：祖代更新量对应 2 年后商品代出栏量 图 14：父母代环节盈利水平影响父母代销量 200 150 100 50 0 祖代更新量-左轴 滞后2年商品代出栏量-右轴 万套亿只50 万套 亿只 45 40 35 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020  30% 20% 10% 0% -10% -20% 父母代销量增速-左轴 父母代环节盈利-右轴 元/只出栏 元/只出栏 商品鸡 4 2 0 -2 -4 2015 2016 2017 2018 2019 2020 数据来源：中国畜牧业协会、 数据来源：中国畜牧业协会、 强制换羽：延长产能利用 强制换羽延长产蛋期 30 周，提升产能超 15%。在正常的繁育周期下，各代次种鸡在 66 周龄淘汰，但当种鸡供应不足时，则可以在产蛋期人为地给鸡施加一些应激因素，使其延长产蛋期。通常在种鸡的 60 周龄实施强制换羽，经过 10 周停产期后再次进入在产状态，增加产蛋期 30 周，第二产蛋期约为第一产蛋期 85%。我们测算，强制换羽后，单位产能将增加 15.5%。 表 1：祖代鸡和父母代鸡强制换羽增产测算 祖代 父母代 正常产能（套、羽） 50.00 100.00 正常繁育周期（周） 66.00 66.00 单位产能（套、羽/周） 0.76 1.52 强制换羽期产能（套、羽） 42.50 85.00 强制换羽后产能（套、羽） 87.50 175.00 强制换羽后繁育周期（周） 100.00 100.00 单位产能（套、羽/周） 0.88 1.75 提升幅度 15.5% 15.5% 数据来源：测算 在 2017 年初和 2018 年，出现父母代鸡苗供应量在低位，而 10 个月后商品代鸡苗在高位的情况，说明行业内出现了强制换羽。从价格端来看，2017 年 1-2 月，父母代鸡苗销售价格较高，反映行业内种鸡供应紧缺，强制换羽先停产 10 周，对应 2017 年 9 月~2017 年 12 月左右商品代鸡苗供应量下降，随后复产 30 周（10.5 个月）商品代鸡苗供应量释放。 图 15：2017 年 1 月强制换羽信号显现 图 16：2017 年 12 月后商品代鸡苗先降后升 元/套 100 80 60 40 20 0 父母代鸡苗价格  万套 700 600 500 400 300 10个月前父母代鸡苗供应量-左轴商品代鸡苗供应量-右轴 万只  35000 30000 25000 20000 15000 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 200 2017 2018 10000 数据来源：中国畜牧业协会、 数据来源：中国畜牧业协会、 提前淘汰在在产和育成环节均有发生的可能，而强制换羽发生在在产环节。 对于祖代来说，后备祖代存栏量是更好的前瞻指标。提前淘汰和强制换羽会直接影响当期全链条的产能，因此直接从引种量判断未来的供给变化会出现偏差，但后备祖代存栏量可以同时反映育成环节的淘汰和强制换羽转入的种鸡，因此能较好的对应未来的供给变化。 对于父母代来说，父母代鸡苗销量是更好的前瞻指标。由于传导周期较短，且提前淘汰和强制换羽均会直接影响当期白鸡供应量，从而使存栏量判断未来的供给变化会出现偏差，因此用较前端的销售量可以较好的对应未来商品代的供给变化。 推演变数：白鸡需求的短期变化与长期增长 从短期来看，白羽肉鸡的消费具备季节性特征。从 2016-2020 年白羽肉鸡价格变化中能够准确的看出， 白鸡价格大概率在 3-4 月、8-9 月、11-次年 1 月处于景气阶段，分别对应着年后开学/开工备货、暑期后开学及国庆备货和节前备货。 图 17：白羽肉鸡主产区平均价月度趋势 图 18：白羽肉鸡产品主产区平均价月度趋势 2019202020 2019 2020 2021 12 10 8 6 4 2016 2017 2018 2016 2017 2018 2019 2020 2021 16 14 12 10 8 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 数据来源：博亚和讯、 数据来源：博亚和讯、 从长久来看，白羽肉鸡的消费具备持续成长趋势。我们在《白羽肉鸡：从单一养殖走向深加工时代 ——2020 年 12 月农业月度谈》指出，国内白羽肉鸡产业正不断向深加工转型，白羽肉鸡消费有望在便捷、轻食的消费新业态登上新的台阶。根据白羽肉鸡联盟数据，我国主要动物蛋白消费结构与世界存在很明显差异，猪肉人均消费量高于世界近 4.5 倍，白羽肉鸡人均消费量不足世界 1/2，未来增量空间潜力巨大。 图 19：中国与世界主要动物蛋白人均消费量（公斤/人/08 年） 公斤/人/08 公斤/人/08年 40.74 14.88 18.15 7.41 5 7.52 9.09 2.9 3.33 0.33 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 白羽肉鸡 肉鸭 土鸡 蛋 猪 数据来源：白羽肉鸡联盟、 从替代来看，猪肉与鸡肉的终端消费触及度相似，两者具有替代性。2019-2020 年的高猪价明显助涨了白羽肉鸡的消费。我们测算，2020 年白羽鸡肉表观消费量为 1130.9 万吨，同比增幅 24.4%，而白羽鸡肉产量 977.3 万吨，同比增幅 17.6%，消费增速明显高于生产增速。2021 年生猪产能虽持续恢复，但仍难恢复至常年水平，鸡肉替代性消费诉求仍在。 图 20：白羽肉鸡价格与生猪价格共振 图 21：2020 年白羽鸡肉表观消费量同比增长 24.4%、产量同比增长 17.6% 元/公斤 14 12 10 8 6 4 白羽肉鸡-左轴 生猪-右轴 45 40 35 30 25 20 15 10  1200万吨 1000 800 600 400 200 产量 表观消费量 产量YoY 消费YoY 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -10% 数据来源：博亚和讯、 数据来源：农业部、中国畜牧业协会、 投资建议 根据产能推演和需求季节性分析，我们大家都认为 2021Q2 或可见白鸡底部向上拐点，同时，在白鸡长期消费景气判断下，我们看好白羽肉鸡企业销量持续增加。关注白羽肉鸡养殖及深加工龙头圣农发展 (002299，未评级)、养殖及屠宰龙头禾丰股份(603609，买入)以及 C 端鸡肉食品有突出贡献的公司凤祥股份(09977，未评级)。 风险提示 原材料价格波动 鸡肉产品所用的主要原材料为玉米、豆粕等农产品。由于农产品的产量和价格受到天气、市场情况等不可控因素的影响较大，价格变化波动较难预测，存在由于主要原材料价格发生异常变动而导致养殖利润波动的风险。 发生鸡类疫病 存在发生禽流感或其它类似疫病的风险。禽流感等疫病在爆发期间，会导致鸡只的死亡，并对广大民众的消费心理有较大负面影响，导致市场需求萎缩。 消费需求下滑超预期 经济超预期减速，蛋白需求超预期下降对消费造成重大不利影响。

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