深耕种鸡行业，成就种禽龙头。益生股份始建于 1989 年，以种鸡业务起家， 同时致力于发展种猪业务。1990 年，公司从美国引进 4000 套 AA+祖代肉种鸡 正式投入种鸡行业；2000 年，企业成立益生双肌臀原种猪场，从加拿大引进双 肌臀原种猪，实现行业多元化经营；2016 年，公司率先引进哈伯德曾祖代肉种 鸡，推动我们国家白羽肉鸡行业从过去直接进口祖代鸡苗到进口曾祖代鸡进行繁育的 新篇章，不仅开辟了肉种鸡进口的新渠道，也代表着标志着公司向上游产业链成 功延伸；2021 年，公司自主研发“益生 909”小型白羽鸡获得国家畜禽新品种认 定。企业主要以鸡苗生产为核心竞争力，祖代肉种鸡饲养规模连续十多年位居全 国第一，是我国畜禽龙头企业。
业务发展多元，全国范围布局。公司种鸡业务呈南北贯穿分布于山东、江苏、 黑龙江、河北、安徽，种猪业务大多分布在在山东、江西、黑龙江、河北等地。同 时，公司积极发展农牧设备业务，子公司山东四方新域农牧科技股份有限公司已 实现设计、建设、设备生产、安装、服务一体化业务的开发，是国内为数不多有 总承包资质的公司之一。此外，公司在乳制品业务板块也有布局，下属烟台益生 源乳业有限公司所生产的多种乳制品得到众多购买的人欢迎。
股权结构集中稳定，管理层专业经验比较丰富。公司董事长曹积生先生作为公司 实际控制人，持有公司 41.14%股权，为公司最终受益人。曹积生先生以及其他 多位高管均有本科及以上学历与兽医相关专业背景，产业经验比较丰富。公司种禽养 殖业务主要由安徽益生种禽养殖有限公司、江苏益太种禽有限公司、滨州益生种 禽有限公司、黑龙江益生种禽有限公司等经管，石家庄益生双鸽种猪繁育有限公 司、山东鲁南种猪繁育有限公司等公司主要经管种猪养殖业务，并协同母公司共 同经营种鸡业务。
股权激励提升员工活力，深度绑定公司高管以及员工。公司于 2014 年 2 月 首次实施股权激励计划，共 108 名董事与核心管理人员去参加了。2017 年 3 月 实施第二次股权激励计划，将获授的股票期权数量由 1032.6 万份提升到 1.7 亿 份。此外，公司分别于 2015 年 10 月于 2022 年 3 月分别开展员工持股计划，对 中层管理人员及核心技术（业务）人员出资额占比由 85.5%扩大至 87.1%，进一 步加大对一线核心员工的关注力度。股权激励深度绑定公司与高管和员工之间的 利益，激发员工工作积极性，促进公司长远健康发展。
公司营收波动上行，盈利水平受周期影响。2012~2022 年，公司营业收入 从 6.0 亿元增长至 21.1 亿元，CAGR 为 13.4%。从收入构成看，2022 年种鸡、 农牧设备、牛奶、种猪业务分别实现盈利收入 19.0/0.8/0.6/0.4 亿元，收入占比分别 为 89.8%/3.6%/3.0%/1.6%。2023H1 公司实现盈利收入 18.5 亿元，同比+116.7%， 归母纯利润是 3.1 亿元，同比+209.0%，主要因行业供应收缩，叠加疫情缓解后 消费复苏，公司作为鸡苗销售企业充分受益于白羽肉鸡行业景气度上行。
期间费用率逐步下降，销售费用率领先同行可比公司。2023H1，公司的整 体期间费用率为 7.1%，同比下降 2.3PCT，主要系 2023H1 公司经营状况有所改 善，公司营业收入同比大幅度增长，三费占比有所降低。2023H1 公司的销售费用 率为 0.8%，领先于同行业其他可比公司，说明公司具备拥有较强的费用管控能力。
我国白羽肉鸡行业近十年来共经历五轮周期，最短仅 14 个月，最长持续 36 个月，相比猪周期，价格波动更大，维持的时间更短。周期的催化因素包括：①海 外引种量的变化。我国祖代鸡种源长期以海外引进为主，若引种地集中发生大规 模禽流感导致国内祖代引种受限，供给短缺会推动价格上行；②鸡肉对猪肉的替 代效应。猪肉仍占据我国居民消费中的主导地位，若猪价大面积上涨，鸡肉替代属 性将会增强，带动鸡价上行；③禽流感、新冠疫情等突发疫病。通过影响消费者 餐饮消费意愿进而对鸡肉的需求造成冲击。
第一轮（2012.02-2013.04）：白鸡价格从 7.6 元/公斤涨至最高 9.9 元/公 斤，最后跌至 6.8 元/公斤。连锁餐饮的持续扩张推动深加工鸡肉的需求，驱动鸡 价上行。但 2012 年年底“速生鸡”事件，2013 年 3 月我国出现由新型流感病毒 引起的 H7N9 型禽流感，大大削弱了鸡肉的消费需求，鸡价加速下跌。 第二轮（2013.04-2015.10）：白鸡价格从 6.8 元/公斤涨至最高 10.4 元/公 斤，最后跌至 5.3 元/公斤。随着禽流感疫情影响的退散，行业需求回暖，白羽鸡 价格重回上涨趋势。但上游产能无序扩张，2012、2013 年祖代鸡引种分别达到 138、154 万套的历史高位，直接带来了 15 个月后的白羽鸡供给过剩，2014 年 下半年鸡价进入下行周期。 第三轮（2015.10-2017.02）：白鸡价格从 5.3 元/公斤涨至最高 9.7 元/公 斤，最后跌至 4.2 元/公斤。前期亏损带动行业产能主动去化，2014 年白鸡联盟 成立约束引种；加之 2014 年 11 月起美、法相继暴发禽流感，2015 年引种大幅 下滑至 72 万套，供应收缩推动鸡价上升。但在行业乐观预期下，出现了大面积 的祖代和父母代强制换羽和延迟淘汰的现象，供应短缺的态势没有持续。外加 2016 年我国发生新一轮 H7N9 型禽流感疫情，鸡肉消费再次受一定的影响，鸡价大 幅下跌。
第四轮（2017.02-2020.02）：白鸡价格从 4.2 元/公斤涨至最高 13.1 元/公 斤，最后跌至 4.4 元/公斤。2015 年至 2018 年我国白羽肉鸡引种量持续处于低 位，2018-2019 年非洲猪瘟疫情对我国生猪产能造成重创，鸡肉替代性效应显现。 行业迎来四轮周期中时间跨度最长、涨幅最大时段，肉鸡价格达到历史高位 13.1 元/kg。2019 年引种恢复后，行业受高盈利驱动扩充产能，引种量重新再回到 100 万套以上；同时生猪产能也逐渐恢复，鸡肉替代效应减弱。2020 年底新冠疫情 突发，餐饮消费受到严重影响，鸡价出现断崖式下跌。 第五轮（2020.02 至今）：白鸡走出周期底部，供需双料延续行情。2019 到 2021 年连续三年的高引种使得行业产能相对过剩，祖代种鸡与父母代种鸡存栏 量高位运行；2020 年后，受国际大宗农产品供应紧张影响，禽畜饲料成本上行进一步压缩行业盈利空间。受欧美禽流感疫情及国际航班停运的影响，目前祖代 产能缺口已经传导至父母代鸡苗价格，未来将进一步向商品代传导；同时，伴随 餐饮、旅游陆续回到正常状态，在消费复苏的背景下未来白鸡需求有望进一步增长， 商品代价格景气度有望继续上行。
肉鸡产业周期包括祖代种鸡、父母代种鸡、商品肉鸡三个代际。在我国的肉 鸡良种繁育体系中，祖代肉种鸡繁育处于第一层次，兼具选育和扩繁双重任务， 从祖代鸡苗引种到商品代肉鸡出栏最少需 60 周（15 个月）左右的时间，每套祖 代种鸡可生产 45~50 套父母代种鸡；父母代种鸡繁育处于第二层次，起到承上启 下的及其重要的作用，每套父母代肉种鸡可生产 120~130 只商品肉鸡；商品肉鸡饲养 是第三层次，每只商品肉鸡在 45 天内可长成重达 2.8 千克的成品肉鸡，经屠宰加 工后成为鸡肉产品流向消费端，成品肉鸡的屠宰率约为 85%，据此计算，一套祖 代肉种鸡最终至少能够给大家提供约 12.9 吨的鸡肉产品（45*120*2.8*0.85/1000）。 根据对代际规律的探索，我们得知，祖代鸡更新量影响 1Q 后的后备祖代鸡 存栏量，后备祖代鸡存栏量影响 2Q 以后的父母代鸡苗销量，父母代鸡苗销售量 与 3Q 后的商品代鸡苗销量呈现较强相关性。从后备祖代鸡生长周期来看，假设 后备祖代平均存栏期为 3 个月，则后备祖代存栏对应约 6 个月后的父母代鸡苗出 栏（3 个月转在产+2 个月产蛋高峰+1 个月孵化）。父母代鸡苗孵化成功后进入销 售阶段，经过育雏育成后成为在产父母代鸡，再经过生长产蛋孵化等一系列过程 迭代出商品代鸡苗（6 个月育雏育成阶段+2 个月产蛋高峰+1 个月孵化）。
引种短缺基本确立，结构性问题有待观察。受海外高致病性禽流感影响，国 内自 2022 年 5 月起开始限制引种，直至 7 月，白羽祖代引种量持续为 0；8-10 月虽然政策放开，但是引种量极少，11 月引种再次断档。2022 年国内祖代种鸡 更新量仅为 96.34 万套，同比下滑 25%，奠定了 2024 年商品代供应收缩的主基 调。品质上：2020~2022 年，受多年禽流感影响，在产祖代鸡生产效率有所下 滑，由 57 套/年下降到 53 套/年。根据代际推演前期引种短缺仍未传导至商品代 阶段，国内种鸡产能释放效率存在不确定性。2023 年 1-8 月海外祖代鸡更新量 占比下降至 56.4%，国产品种祖代鸡更新量占比上升，但由于国产种鸡仍处推广 阶段，后续品种生产性能仍待观察。
产能缺口仍存，静待周期传导。2022 年 Q2 开始的祖代引种下滑将会导致 23Q1 后的父母代鸡苗销量下滑，而反映到商品代鸡苗销量下滑则在 23Q4 之后。 从供需结构而言，2022 国内白鸡祖代引种更新量为 96.3 万套，假设祖代和父母 代按照平均扩繁系数 47.5 和 115，在不考虑强制换羽等外部因素的情况下，计算 出商品代总供应量约 52.6 亿只，与 2023 年行业预计的 70 亿只左右仍有差距。
出栏量稳步增加，白鸡市场规模向好。随着近四十年的探索实践，我国白羽 肉鸡产业链趋于完善，生产效率逐年提高。2019-2020 非洲猪瘟使得我国猪肉供 给出现较大缺口，鸡肉替代性需求逐渐增强。2021 年，国内白羽肉鸡出栏量已达 65.3 亿只，同比增长高达 32.8%；2022 年出栏量虽有减少，但也稳定在 60 亿只之上。
白鸡产业低碳环保，鸡肉兼备健康和超高的性价比。白羽肉鸡产业具有节粮节地 节水、低碳环保、生产周期短、产出效益快等优势，在当前的国际形势下，大力 发展白羽肉鸡产业，对保障我国居民畜产品的有效供给和缓解粮食供求关系意义 重大。《中国农业产业高质量发展报告（2022）》提出，到 2035 年，在肉类生产总量保 持不变的情况下，禽肉产量一倍，替代部分猪肉消费，可节约 2786 万吨饲料粮， 并同时减少约 729 万吨的农业碳排放。 鸡有“一高三低”（高蛋白质、低脂肪、低胆固醇和低热量）的特点，更 加符合健康的消费理念，已成为中国第二大消费肉类。从 2001~2021 年，中国 人均鸡肉消费量从 7.5 千克提升至 10.6 千克，但与美国、欧盟等发达国家相比， 我国人均鸡肉消费仍存在比较大差距。
快餐炸鸡市场方兴未艾，肉鸡深加工产品有望成为新增长极。自肯德基、麦 当劳等西式快餐进入中国市场以来，带动鸡肉需求快速扩张，而且快餐门店数量 尚未饱和。城市居民生活节奏变快，西式快餐在国内仍有较大发展空间与潜力， 据艾瑞咨询预计 2022~2025 年国内西式快餐市场规模复合增速为 11.3%。随着 众多品牌的本土化探索和市场下沉，中国本土快餐品牌渗透率不断的提高，截至 2023 年 1 月 5 日，华莱士的门店数量超麦当劳 3 倍有余。以正新鸡排、超级鸡 车等为代表的的中式小吃推动鸡排，脆皮炸鸡等鸡肉产品消费大幅度增长。 白鸡以分割冻品销售为主，天然具备深加工的优势。随着年轻花钱的那群人对对 便利食品的需求慢慢地增加，鸡肉深加工产品将成为国内消费主流。2016~2020 年，中国白羽肉鸡深加工商品市场规模从 137 亿元增长至 298 亿元，CAGR 为 16.8%。白鸡行业同时具备替代性和成长性，未来市场扩容只可期。
种鸡行情回暖，量价齐升推动鸡苗板块业绩。受 2022 年 5 月开始海外引种 受限的影响，祖代鸡供应持续短缺，推动白羽肉鸡行业逐渐步入景气上行通道， 10 月起父母代鸡苗价格快速上涨，公司鸡苗销售数据显著改善。2023 年 1-8 月 公司合计销售鸡苗 4.5 亿只，同比+14.7%，实现收入 20.5 亿元，同比+129.4%。 受益于种鸡行情回暖，产能缺口延续，公司鸡苗收入有望持续增长。
鸡苗出栏量稳定增长，常年稳居行业龙头。2017~2022 年，随公司产能持 续扩张，商品代鸡苗销量从 1.9 亿只增长至 4.7 亿只，CAGR 为 16.2%，父母代 鸡苗销量从 761.8 万套增长至 1187.9 万套，CAGR 为 7.7%。在全行业规模扩容 的背景下，公司商品代鸡苗市占率不降反增，从 2017 年的 4.5%增长至 2022 年 的 7.5%，父母代鸡苗市占率基本保持在 18%左右，可见公司品种具备强大的竞 争内核。
利丰新品系性能占优，市场认可度不断攀升。作为以高代次畜禽种源供应为 核心竞争力的公司，2016 年 11 月公司在行业内率先引入哈伯德曾祖代白羽肉种 鸡，推动我们国家白羽肉鸡行业从过去直接进口祖代鸡苗到进口曾祖代鸡进行繁育的 新篇章，不仅开辟了肉种鸡进口的新渠道，也标志着公司向上游产业链成功延申； 2018 年末，公司引进哈伯德利丰新品系，其父母代与商品代肉鸡性能优势突出： 父母代：哈伯德利丰品系高峰产蛋率高达 88.4%，高于罗斯 308 快羽。此外，利 丰父母代种鸡育雏育成期成活率高于96%，产蛋期成活率高于92%，均高于罗斯 与 AA+。商品代：利丰品系总体平均肉鸡欧指为 412.37，成活率高达 86.7%， 料肉比仅为 1.52，性能优势显著；25 周出栏体重高达 3140g，高于罗斯 308 快 羽及 AA+。哈伯德利丰新品系的引进提升了公司市场竞争力，巩固行业优势地位。
利丰品系全面升级，逐步取代哈伯德。2018 年末公司引进的利丰新品系白 羽肉鸡，无论是在产蛋率还是料肉比方面，都有明显的竞争优势，且抗病力强， 成活率高。2019 年，公司哈伯德老品种占商品代鸡苗出售的收益的 89.9%，占父 母代鸡苗出售的收益的 71.9%；到 2021 年，公司利丰品系占商品代鸡苗出售的收益 的 98.1%，占父母代鸡苗出售的收益的 100.0%，利丰品系对哈伯德老品种的取代 加速了公司种鸡结构优化，有利于公司纯收入能力的提高。
小白鸡逐渐抢占国鸡市场占有率，品种优势不断显现。817 杂交肉鸡又称小白 鸡，源于山东鲁西地区，由大型肉鸡父母代的公鸡（AA+、罗斯 308 等）与常规 商品代褐羽、粉羽蛋鸡（海兰、罗曼、尼克等）进行人工受精杂交而来，主要用 于某些地方特色鸡制品，如扒鸡、烤鸡、熏鸡等。因其生产的全部过程投资较少、鸡苗 成本低、长速快、胴体特征适合整鸡深加工等优势，市场接受度日渐提高， 2019~2022 年我国小白鸡养殖量从 15 亿只增长至 23 亿只。2016~2021 年我国 小白鸡鸡肉产量由 80 万吨增长至 220 万吨，CAGR 为 22.4%，而黄羽肉鸡鸡肉 产量 CAGR 仅 1.1%。随着近年来养殖成本的不断的提高，“国鸡”养殖产能陷入停 滞，而“小白鸡”因其相比来说较低的造肉成本产量呈现日渐上升的趋势。
坚持技术创新驱动发展，研发成果丰硕斐然。公司积极开展研发工作，研发 投入从始至终保持在较高水准，2018~2022 年，公司的研发费用从 2000 万元增长至 9600 万元，CAGR 为 36.9%。种鸡培育方面，2021 年公司自主培育“益生 909” 小型白羽肉鸡配套系，该品种是山东省首个通过国家畜禽新品种认定的小型白羽 肉鸡。种鸡养殖方面，公司自主研发的祖代肉种鸡产蛋期笼养及其配套技术，此 技术可促进祖代肉种鸡生产效率提高 10%以上。 小白鸡综合效益显著，具备较高的市场溢价。相比国内主流小型肉鸡品种， “益生909”小白鸡优势显著。生长指标上，“益生909”小白鸡料肉比约为1.75， 优于行业中等水准。屠宰指标上，“益生 909”小白鸡 48 天出栏的体重约为 3.5 斤，且其达到与 817 肉杂鸡相同的体重可提前三到五天，经济效益显著。自 2022 年 1 月销售以来，“益生 909”小白鸡单价较主产区 817 鸡苗平均高出 0.68 元左右。2023 年 6 月，”益生 909“小白鸡单价为 1.42 元/只，较主产区 817 鸡 苗贵 0.74 元。
“益生 909”小白鸡需求旺盛。公司通过三系配套培育出的“益生 909”小 型白羽鸡性能通过培育与选种一直在优化，可稳定遗传给后代，适合平养、笼养多 种饲养方式。2021 年 12 月，公司自主研发的“益生 909”小型白羽肉鸡配套系 获得由国家畜禽遗传资源委员会颁发的畜禽新品种（配套系）证书。2022 年 “益生 909”小白鸡合计销售 0.8 亿只，2023 年 1-8 月合计销售 0.6 亿只，同比 增长 32.4%。2023 年“益生 909”的产能约为 8,000 万羽，未来公司将持续提 高“益生 909”的产能，公司预计到 2025 年末，小白鸡的产能将达到 3 亿只。
产能投放有序推进，产能利用率保持高位。2022 年，公司下属东营益生种 禽、山东益仙种禽公司投产，产能得到充分提升。2022 年公司父母代鸡苗产能 为 2100 万套，同比增长 16.7%，产能利用率为 98.4%；品代鸡苗产能为 6 亿只， 同比增长 20.0%，产能利用率为 93.3%。2023Q1 公司商品代鸡苗的产能利用率 为 98.3%，父母代鸡苗的产能利用率为 98.1%。2023 年，公司预计出栏商品代 鸡苗 6.2 亿只，继续按正常每年引种约 30 万套祖代肉种鸡的计划，维持公司祖代肉种鸡市场占有率 1/3 的份额。随公司利丰新品系种鸡性能一直在优化，平养转 笼养等养殖方式调整，公司养殖效率不断的提高，鸡苗产能有望持续扩大。 募投项目有序推进，产能建设步履不停。2022 年 12 月，公司向“利津益生 种禽有限公司孵化场项目”拟投入募集资金 1.5 亿元，预计该项目全部投产后将 实现年入孵种蛋约 1.46 亿枚。该募投项目的实施将进一步促进公司提升规模化率， 有助于公司产能扩张。同时，2022 年 10 月，种业基金和益生股份对“滨州益生 种禽有限公司”增资 8990 万元，逐步扩大公司益生 909 小型白羽肉鸡的养殖 规模。公司预计截至 2025 年末商品代白羽肉鸡苗和益生 909 鸡苗年销量将达到 10 亿只。
种猪品系优势突出，产能释放增量可期。公司饲养的新法系种猪具有大体型、 生长 快和节料的特点，而新丹系种猪全群料肉比 2.9：1，低于行业平均料肉比， 达 95 千克体重的出栏平均周龄为 20.3 周，所用时长少于行业均值。受益于黑龙 江、河北原种猪场产能投放与新丹系和新法系高繁种猪的优异性能，2022 年公 司累计销售种猪 2922 头，同比+21.0%；2023 年 1-8 月累计销售种猪 1332 头， 同比-29.8%，下游养殖行情低迷，公司种猪销量有所下滑。
种猪养殖技术优势凸显，高质量引种加速助推产业高质量发展。公司在种猪业务板 块深耕 20 余年，在种猪养殖、育种和猪场建设中积累了丰富的经验。2021 年， 公司大白猪平均总产仔数为 16.43 头，在全国种猪遗传评估中排名位列第一。公 司充分借鉴自身种鸡养殖经验，自 2000 年开始建立原种猪场，通过高质量引种 优化种猪品系结构。2010 年，公司从法国等国引进种猪与法国公司实行联合育 种，保持遗传进展与国际同步。2021 年，公司从丹麦引入 1300 头纯种猪，进一 步满足大型规模化养殖场对种猪数量和品种的要求，加快公司种猪产业高质量发展步伐。 种猪产业慢慢地发展，下属子公司种猪产能有序释放。公司种猪业务布局包括 5 个下属种猪繁育分公司和多个原种猪场、祖代种猪场建设项目。山西省 3600 头 规模的原种猪场、黑龙江省 4800 头规模的原种猪场、河北省 5000 头规模的祖代 种猪场与 2000 头规模的原种猪场已经投产，产能释放有序进行。其中益生原种 猪场存养曾祖代新法系能繁母猪 700 余头，与法国海波尔公司实行联合育种，能 提高种猪性能。公司养殖的新法系种猪 2016 年可在 139 日内达 100kg 体重， 30-100kg 日增重 1234g，在山东省种猪博览会种猪性能测定中排名第一。
募投项目加速推进，定增助力产能扩张。2023 年，公司拟募集 1.16 亿元资 金，其中 64%资金用于双鸭山益生种猪科技有限公司祖代种猪场建设项目、 3600 头能繁原种母猪场和 100 种公猪站项目、威海益生种猪繁育有限公司新建 猪场建设项目。项目完全达产后，将新增原种猪产能 5.40 万头（其中 4.86 万头 对外销售，0.54 万头留作自用），新增二元种猪产能 7.20 万头，新增商品猪（含 商品肥猪及仔猪）产能 29.40 万头。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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